「阻力位」重阳投资汪晴:导致a股市场“两天冰火”的三大原因

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2021年初以来,股市提前走出了一波“春盘行情”,尤其是港股改变了去年的打压,提前反弹。“资本南下”一度成为一个引人注目的话题。但与之前的牛市不同,人们发现这个市场只有少数股票上涨,大部分股票没有上涨,而是下跌。“冰与火”的分裂现象很明显。我们认为,这种分化的背后有三个原因:一是宏观经济的变化,中国经济已经从高速增长阶段过渡到中高增长阶段。目前,许多行业的增长速度明显放缓,甚至出现了挤压式增长。愈演愈烈,行业龙头的优势开始显现;二是资本市场体系的变化。a股正在逐步向全面注册制过渡,上市公司数量迅速增加,上市地位不再是稀缺资源。随着注册制度的深化,很多缺乏发展潜力的中小市值估值会向一级市场趋同;第三,机构投资者比例增加。一方面,政府在过去几年积极推动资本市场国际化,大力引进海外机构投资者,导致外资比例上升。另一方面,盈利效应导致投资者积极认购基金。a股个人投资者的股票市值和成交量远高于海外成熟市场。最近两年机构投资者的业绩明显好于个人投资者,促使个人投资者放弃个股,认购投资基金。我们认为,上述三个因素是经济和资本市场内部的结构性变化,具有一定的不可逆性。大盘股跑赢小盘股的格局还会继续。

从市场风格来看,自去年初新冠肺炎疫情爆发以来,市盈率高的增长板块持续跑赢市盈率低的价值板块。这背后的一个重要原因是全球经济低迷和无风险利率大幅下降。然而,随着疫苗的推出和美国新总统上任后巨额财政刺激计划的出台,全球经济将产生共鸣并复苏,尤其是在中国。投资逻辑可能会反过来。我们判断,股市的表现将从2020年主要受益于宽松流动性环境的估值扩张,转向2021年主要受经济复苏驱动的上市公司表现。

在这个过程中,香港股市的机会值得特别关注。鉴于全球美元流动性宽松,美国新政府上台,过去两年地缘政治因素导致的全球投资者对港股风险偏好的恶化将逐渐缓解,国内经济繁荣将成为未来影响港股表现的主导因素。回顾历史,当国内经济处于繁荣的上行周期时,香港市场往往跑赢a股市场。如果我们对2021年国内经济强劲复苏的判断是正确的,香港市场今年的表现将优于a股市场。

当然,无论是a股还是港股,由于结构高度分化,市场经过两年的大幅上涨积累了一定的风险,需要时间消化。同时,美国股市估值一直处于历史高位,多项市场风险偏好指标也处于较高水平,市场脆弱性再次上升。因此,既要有攻防策略,又要在适当关注防守的同时,探索结构性机会。在选股方面,高质量的赛道和传统行业都有结构性的机会。优质轨道需要更加注重估值与成长的确定性的匹配度;在传统行业均值回归的过程中,也需要仔细筛选公司的质量和成长潜力。


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